导读：金交所发行的私募债相当于开了一道“后门”。互联网销售公司与金交所合作，将非标投资包装成名义上的私募、融资计划、定向理财计划等产品，违规降低投资门槛。
来源：南方周末
原标题：你接到的理财推销电话，可能是一家县级城投打来的
“你好，城投债需要吗？”
一些城投私募债，正通过理财推销电话走向个人投资者。
私募债，是指中小微型企业发行的一种债券，但非公开发行。城投公司发行私募债早已有之，以前算不上是地方*府融资的主要手段，但伴随近年来地方债务监管趋严，这类产品日渐紧俏起来。
从表面来看，在银行理财产品收益普遍不高于5%的当前，这类金交所挂牌的城投私募债可谓“低风险高收益”：万元起投，年化收益率普遍超过10%，还有地方*府的信用担保。
但这类城投私募债不仅自降门槛向普通投资者销售，违反了合格投资者相关规定；其背后的金交所也只对产品进行备案、不承担任何审核责任；同时，产品发行方多来自县级市城投公司，本身还款能力成疑。
城投债走俏
李琳是上海一家互联网理财公司客户经理，目前她手上在售的城投私募债有5个。这两年，城投私募债在她的客户群体里相当流行，“现在每天给公司打款的，大多是买私募债”。
城投私募债走俏主要有两个原因：低风险，高收益。
以一项名为“宁波滨海城投定向债务融资工具（下称宁波项目）”为例，项目融资不超过2亿，资金用于建设当地“创客空间”。20万元起投，年化收益最高可达10%，投资期限两年。备案金交所为吉林东北亚创新金融资产交易中心（下称东金中心）。
根据产品说明书，宁波项目发行人是宁波南部滨海经济开发区城市建设投资有限公司，这是当地一家城投公司，唯一股东为宁波市宁海县国有资产监督管理局。项目还款主要来源是发行方的日常经营收入。南方周末记者以投资者身份致电该城投，确认该城投的私募债产品正通过理财公司在售。
该项目担保方是该地区另一家城投——宁海宁东新城开发投资有限公司，其将承担无限连带担保责任。这是地方融资担保的惯用手段，监管明令禁止地方*府以地方收入或信用为城投平台提供担保，所以城投公司之间会相互担保。
在李琳向南方周末记者推荐的多个城投债项目中，年化收益普遍达到10%，发行人均为国企，而且都拥有当地城投公司的无条件连带担保增信。
“遵义鸭溪大地投资开发有限责任公司应收账款权益项目（下称遵义项目）”同样如此，融资金额1个亿，资金用于该地区的棚户区改造工程。20万起投，投资期限12个月，投资超过万可以拿到11.5%的收益率。备案金交所为央地协同金融资产交易中心（下称央协中心）。
发行人遵义鸭溪大地投资开发有限责任公司（下称遵义鸭溪）是一家%国有控股企业，唯一股东为遵义市播州区财*局。项目还款来源主要是发行方的日常经营收入，该项目的增信则依托该地区另一家城投企业——遵义市播州区城市建设投资经营有限公司（下称播州城投），以及发行人持有的2.5亿应收账款质押。
南方周末记者致电遵义鸭溪，对方确认有私募债在售，并且推荐了融资经理对接。
理论上，发行债券属于直接融资，相比信托、银行理财等其它融资渠道更为便捷，融资成本应该更低。但对比同一地区同类型的信托产品，上述私募债产品的利率明显高出不少。
同样由播州城投参与发行的公司债和信托项目中，7年期公司债的年化收益率为7.85%，3年期的信托年化收益率为7.8%，2年期的信托计划收益率为7.5%。
一位券商信托负责人告诉南方周末记者，这类城投私募债的定价主要依据两点，一是发行项目本身的质量和盈利周期，更重要的是城投所在地*府的财*能力。虽然上述产品并非直接依靠财*收入还款，但地方*府的财*实力很大程度上决定了城投公司的实力，因为许多城投公司的资金主要来源于财*拨款。
据遵义项目的年报和产品说明书，遵义鸭溪年和年的净利润分别为1.36亿和1.41亿，但公司利润对*府补助存在一定的依赖，仍然存在净利润不足以支付本息的风险。同时公司资产以土地资产为主，变现能力较弱，导致实际短期偿债能力受限。
城投公司也分三六九等，一些现金流良好、偿债不依赖*府，且有经营性
资产的城投公司，会成为金融机构争抢的资源。这类资质较好的城投公司会去深交所和上交所发行公募债或私募债，而非地方金交所。
金交所降低发债门槛
金交所又称区域性股权市场，是区别于沪、深证券交易所、新三板市场之外的资本市场板块，俗称四板市场。一位从事债券发行的律师曾告诉南方周末记者，四板市场的融资成本很高，但审核门槛低，一般只有被银行拒之门外，也难以在沪、深交易所融资的企业才会去四板融资。
由于不归证监会监管，且缺乏统一的法规或条例，全国三十余家金交所各自为*，归各地方*府监管。证监会监管的私募债是券商承销，在上交所和深交所发行，而金交所既负责承销又负责发行，相当于裁判和运动员一起当。
如今，金交所连接了网络销售平台、产品与投资者，同时引进第三方担保公司，提供一定的托管和保障功能，相当于完成了一般债券发行、审批、销售、售后的一条龙服务。
年前后，一些互联网销售公司与金交所合作，将非标投资包装成名义上的私募、融资计划、定向理财计划等产品，经常违规降低投资门槛。
例如此前发生的侨兴债爆雷事件中，金交所与支付宝旗下的招财宝合作，将线下以私募方式发行的金融产品包装分拆成理财产品，在线上销售，以此降低门槛，变相突破了私募产品不得超过人的界限。
根据《国务院办公厅关于清理整顿各类交易场所的实施意见》，即便是在区域性股权市场发行的私募债，权益持有人累计也不得超过人，且不得将任何权益拆分为均等份额公开发行。
当时的乱象引来了一轮整顿。但整顿后，金交所与互联网销售的合作并未绝迹，类似的产品仍在公开发行。在遵义项目的登记备案通知书上明确写道“备案金额为万元（第一期）”，相较原本的募集总规模1亿还差了不少。
销售人员则明确表示，剩下的万元还将分为两期募集。通过类似拆分销售的方式，这类私募债将募集人数翻了三倍，变相突破了监管规定的名投资人这一上限。
为这类城投私募债提供备案的金交所资质良莠不齐，有的甚至违反地方*府的规定。近日济南市地方金融监督管理局